NYHETSARKIVET
29 nov 2011 12:04
Finansanalytikern Con Keating: Solvens II för pensioner är belgiska galenskaper
Citatet För en människa med en hammare ser allt ut som en spik1 är en lämplig utgångs- punkt för en diskussion om
EU:s ambitioner att få det nya europeiska regelsystemet för försäkringar, Solvens II, att omfatta tjänstepensioner. Sam- tidigt som det är utformat för en harmonisering av socialpolitiken råder det inget tvivel om att den europeiska försäkringslobbyns krav på lika villkor och på likabehandling har påverkat förslaget.
Det kan vara på sin plats med några elementära definitioner. En pension är en inkomst när man har slutat arbeta, inte sparpengar som kan generera en sådan inkomst. Avgiftsbestämda system som inte omvandlas till livräntor kan hellre beskrivas som skattegynnade spar-konton.
De är inte några arbetsplatsbundna arrangemang; utgångspunkten är inte platsen där systemet organiseras utan den där det stöds. En förmånsbestämd pensions-plan understödd av ett företag är ett exempel på en ordning för tjänstepension, och sådana finns det många i Sverige. Saknas understöds- och inkomstelementen förtjänar de avgiftsbestämda systemen varken beteckningen pension eller tjänstebestämd. Ofonderade skuldförda system som den tyska Direktzusage är tjänstepensionsordningar.
Olika effektiva
I Europa finns det en annan organisationsform, den ömsesidiga pensionskassan; industriomfattande ordningar som är så utbredda i Nederländerna är ett sådant exempel.
Dessa är intressegrupper där medlemmarna i praktiken är aktie-ägare, de kan rekapitalisera system som har råkat i svårigheter genom extra avsättningar eller sänkta förmåner. Försäkringsbolag kan erbjuda allmänheten pensioner med garanterade belopp, men dessa är inte några tjänstepensioner.
Dessa skillnader är viktiga, inte bara skolastiska. Det relativa effektivitetsomfånget för olika organisationsformer är mycket brett.
Beroende på detaljeringsgraden kan avgiftsbestämda planer uppvisa en effektivitet på mellan 45% och 70% av de förmånsbestämda tjänstepensionerna. Uttryckt på ett annat sätt kan kostnaden för att uppnå samma pensionsnivå variera från 1 SEK till 2,2 SEK.
I de flesta europeiska länder där pensionssparande är skattegynnat får detta omedelbara följdverkningar för rikets finanser.
Varje försök att klämma in denna mångfald av olika system i ett enda gemensamt ramverk kommer att påverka den nationella skatte- politiken och -praktiken.
Ekonomiskt är en pension en fordran på framtida produktion. Tjänstepensioner är önskvärda just därför att arbetsgivare är producenter som på ett trovärdigt sätt kan ingå avtal på sin framtida produktion.
Och det är verkligen just vad de gör när de ger ut aktier och företagsobligationer, som man sedan kan handla med på de publika finansmarknaderna.
Ett försäkringsbolag, däremot, har inte denna möjlighet när det erbjuder allmänheten förmånsbestämda pensioner; det måste förlita sig på avkastningen från fordringar som omsätts på marknaden för att fullgöra sitt pensionsavtal. Den relativa ineffektiviteten och nackdelen för försäkringsmodellen är påtaglig, men sådana försäkringsbaserade erbjudanden är inte helt och hållet överflödiga.
Det finns många människor, ex- empelvis egenföretagare, för vilka tjänstepensionsplanerna kanske inte är tillgängliga.
Försäkringsbolaget är en finansiell institution; tjänstepensionsutfästelsen är en förpliktelse på ett industriföretag.
Den föreslagna regleringen be-traktar båda som finansinstitut och inkräktar på nationell industriell organisation och policy.
Det är värt att observera att ofonderade skuldförda tjänstepensions- planer, där kopplingen till industriell verksamhet är som mest uppenbar, undantas från den föreslagna regleringen.
Även om drömmerierna med rullande bilder av olivlundar och vingårdar kan te sig attraktiva i midvinterns Sverige är de därmed kopplade idéerna om järnmalmsbrytning längs Algarvekusten eller pappersmasse- och pappersfab- riker på Kreta både fula och nonsensartade. Den industriella organisationen i varje enskilt land utvecklas ur dess naturtillgångar och utifrån landets positioner i fråga om relativ fördel inom handel och produktion. EU skulle göra klokt i att minnas detta.
Över hela Europa skiljer sig de statliga pensionerna åt i grad av tillräcklighet och komplexitet; tjänste- pensionssystemens roll som komplement till dessa varierar också enormt.
Den sociala och personliga konsekvensen av att förlora en pension på grund av finansiärens insolvens blir stor när denna utgör huvuddelen av en individs pension, men när den pensionen bara utgör ett marginellt tillägg är det naturligtvis inte så.
Oacceptabel risknivå
Problemet med fonderade tjänstepensioner är verkligen socialt till sin natur, trots att det enbart uppkommer när finansiären är insolvent. Om inte någon sådan insolvens uppstår kommer pensionerna att betalas ut helt och hållet och i rätt tid. Fondering är ett försök att tackla detta insolvensproblem; en ofullständig lösning. Även om en pension fonderas upp till 100 procent av tekniska avsättningar vid arbetsgivarens insolvens är det 50 procents sannolikhet för att tryggandet kommer att misslyckas innan det har betalat alla pensioner. Det är en socialt oacceptabel risknivå.
EU-lösningen för försäkringsbolagen och mer generellt för de finansiella institutionerna är att kräva mera fondering; större kapitalbuffertar.
Detta ökar kostnaderna för pensionsavsättningarna. Det drar med sig hela apparaten av riskbaserad reglering: minimikrav och solvens- kapitalkrav, riskbuffertar och påverkan över kapitalallokeringen. Det är långtifrån uppenbart att detta fungerar det är hittills oprövat på försäkringsområdet, och inom banksektorn har det knappast höljt sig i ära.
Optimala placeringar
En fråga som inte beaktats är hur effektivt fonderingskravet är när finansiärsinsolvens inte föreligger. I figur 1 undersöker vi Sharpekvoten, ett mått på tillgångsallokeringens effektivitet, för ett försäkringsbolag som bara får investera i noterade obligationer och aktier, och för ett arbetsgivarebolag som får investera i såväl sin egen balansräkning som i noterade obligationer. Detta kan betraktas som graden av underfondering. Det är en historisk jämförelse med användning av data från Storbritannien under perioden 19762010. 2
Det finns flera saker att lägga märke till. Den optimala placeringen för försäkringsbolaget var 68% obligationer och 32% aktier, medan den optimala placeringen för en finansiär (arbetsgivare) som inte är försäkringsbolag var 87% i egen aktie och bara 13% i obligationer. Detta innebär att fullfonderingsmålet och begränsningen av investering i egna aktier i den europeiska regleringen bygger på en allvarlig missuppfattning. Försäkringserbjudandet är klart mycket mindre effektivt än tjänstepensionsalternativet tryggat genom skuldföring.
Detta ger dessutom insikter om riskbuffertarnas och kapitalkravens relativa storlekar för att garantera säkerhet.
Om försäkringsbolagen opererar med sin optimala tillgångsfördelning, med buffertar för två standardavvikelser för tillgångsportföljens volatilitet, kräver de ytterligare kapital på 23,2% av åtagandena. Den jämförbara bufferten för tjänstepensionsalternativet blir däremot bara 4,0%.
Problemet med en sådan analys är naturligtvis att vid finansiärens in-solvens blir pensionsordningen, när den står ensamt kvar, i praktiken ett försäkringsbolag och utsätts för samma risker som ett sådant. Då behöver det den totala buffert på 3050% som krävs när alla risk- källor tas i betraktande. Överkapitalisering i den skala som blir fråga om när fondering betraktas som lösningen, är extremt kostsam för vilken ekonomi som helst.
Balansräkning
Solvens II-regleringen är liksom många finansiella regleringar baserad på balansräkningar och solvens mätt mot dessa. Samtidigt som det är uppenbart att precisionen i de rapporterade värdena för tillgångar och skulder är kritisk, och att varken bokföringsnormer som bygger på rimligt värde eller aktsamma normer som bygger på blandade principer3 tillhandahåller detta, finns det en mer grundläggande kritik.
Balansräkningssynen på insolvens är förhastad och oförenlig med erfarenheten av finansmarknaden. En omsättningsbar företagsobligation kräver en förfallen betalning, en oförmåga att stå för denna betalning och en oförmåga att reparera denna oförmåga inom en nådatid innan man kan vidta någon åtgärd för att påskynda utgången och överta företagets tillgångar. Detta är den rimliga synen på insolvens. Balansräkningssynen tillhör Modern Finance; den är hjärtpunkten i 1974 års Merton-modell för sannolik insolvens.
Det bör observeras att kommersiella implementeringar av denna modell inrymmer egenkonstruerade kalibreringar av detta skäl. En anledning till de ökade avkastningarna på företagsobligationer i tider av allmänt ekonomiskt betryck är just att rimlighetssynen närmar sig balansräkningssynen.
Bolagets utrymme att refinansiera och omstrukturera innan ordnad betalningsinställelse och insolvens inträffar är mer begränsad och mindre värdefull under dessa svåra tider. En reglering baserad på en balansräkningssyn är ineffektiv också när balansräkningarna är tillförlitliga.
Den kostnadseffektiva lösningen på det sociala problemet är en subsidiär försäkring i den privata sektorn. I en marknadsekonomi som är fri med undantag för vissa kritiska aktiviteter som den grundläggande samhällsservicen sträcker sig statens roll med rätta inte till att tillhandahålla insolvensförsäkringar för den privata sektorn.
Fokus på tillgångar
Detta är ett av skälen till att ömssidiga kompensationsprogram som det amerikanska PBGC, det brittiska PPF och det tyska PSV har vunnit mark. Det är också skälet till att regleringarna har fokuserats på tillgångarna och på finansieringen av programmet snarare än på insolvenssannolikheten för arbetsgivaren.
Sverige är lyckligt nog att redan ha den rätta modellen, den ömsesidiga garantiförsäkringen i PRI Pensionsgarantin.
I den här artikeln har bara en liten del av de frågor som är förknippade med den föreslagna utvidgningen av Solvency II-regleringen till pensioner behandlats. Ändå ter den sig mer som en cage aux folles än som folies Belgiques; skruvarna, muttrarna, bultarna och andra fästanordningar kräver finare och mer avancerade verktyg än en hammare.
Översättning: Jan Stolpe Vill du läsa texten i orginal maila info@pensionsnyheterna.se.
1) Abraham H Maslow, en amerikansk psykolog vars behovshierarki och bidrag till den positiva psykologin kanske också är relevanta för EU:s strävanden.
2) Avkastningsserierna är avkastning på kapital inom den privata icke-finansiella sektorn i Storbritannien, FTSE All-share-index total returns och WM series of defined benefit pension schemes bond portfolio returns.
3) Användningen av marknadspriser för tillgångar och marknadsvärdering av skulder är till sin natur ett blandat kriterium.
Ur pensionsnyheterna Analys nr 10/11
Det kan vara på sin plats med några elementära definitioner. En pension är en inkomst när man har slutat arbeta, inte sparpengar som kan generera en sådan inkomst. Avgiftsbestämda system som inte omvandlas till livräntor kan hellre beskrivas som skattegynnade spar-konton.
De är inte några arbetsplatsbundna arrangemang; utgångspunkten är inte platsen där systemet organiseras utan den där det stöds. En förmånsbestämd pensions-plan understödd av ett företag är ett exempel på en ordning för tjänstepension, och sådana finns det många i Sverige. Saknas understöds- och inkomstelementen förtjänar de avgiftsbestämda systemen varken beteckningen pension eller tjänstebestämd. Ofonderade skuldförda system som den tyska Direktzusage är tjänstepensionsordningar.
Olika effektiva
I Europa finns det en annan organisationsform, den ömsesidiga pensionskassan; industriomfattande ordningar som är så utbredda i Nederländerna är ett sådant exempel.
Dessa är intressegrupper där medlemmarna i praktiken är aktie-ägare, de kan rekapitalisera system som har råkat i svårigheter genom extra avsättningar eller sänkta förmåner. Försäkringsbolag kan erbjuda allmänheten pensioner med garanterade belopp, men dessa är inte några tjänstepensioner.
Dessa skillnader är viktiga, inte bara skolastiska. Det relativa effektivitetsomfånget för olika organisationsformer är mycket brett.
Beroende på detaljeringsgraden kan avgiftsbestämda planer uppvisa en effektivitet på mellan 45% och 70% av de förmånsbestämda tjänstepensionerna. Uttryckt på ett annat sätt kan kostnaden för att uppnå samma pensionsnivå variera från 1 SEK till 2,2 SEK.
I de flesta europeiska länder där pensionssparande är skattegynnat får detta omedelbara följdverkningar för rikets finanser.
Varje försök att klämma in denna mångfald av olika system i ett enda gemensamt ramverk kommer att påverka den nationella skatte- politiken och -praktiken.
Ekonomiskt är en pension en fordran på framtida produktion. Tjänstepensioner är önskvärda just därför att arbetsgivare är producenter som på ett trovärdigt sätt kan ingå avtal på sin framtida produktion.
Och det är verkligen just vad de gör när de ger ut aktier och företagsobligationer, som man sedan kan handla med på de publika finansmarknaderna.
Ett försäkringsbolag, däremot, har inte denna möjlighet när det erbjuder allmänheten förmånsbestämda pensioner; det måste förlita sig på avkastningen från fordringar som omsätts på marknaden för att fullgöra sitt pensionsavtal. Den relativa ineffektiviteten och nackdelen för försäkringsmodellen är påtaglig, men sådana försäkringsbaserade erbjudanden är inte helt och hållet överflödiga.
Det finns många människor, ex- empelvis egenföretagare, för vilka tjänstepensionsplanerna kanske inte är tillgängliga.
Försäkringsbolaget är en finansiell institution; tjänstepensionsutfästelsen är en förpliktelse på ett industriföretag.
Den föreslagna regleringen be-traktar båda som finansinstitut och inkräktar på nationell industriell organisation och policy.
Det är värt att observera att ofonderade skuldförda tjänstepensions- planer, där kopplingen till industriell verksamhet är som mest uppenbar, undantas från den föreslagna regleringen.
Även om drömmerierna med rullande bilder av olivlundar och vingårdar kan te sig attraktiva i midvinterns Sverige är de därmed kopplade idéerna om järnmalmsbrytning längs Algarvekusten eller pappersmasse- och pappersfab- riker på Kreta både fula och nonsensartade. Den industriella organisationen i varje enskilt land utvecklas ur dess naturtillgångar och utifrån landets positioner i fråga om relativ fördel inom handel och produktion. EU skulle göra klokt i att minnas detta.
Över hela Europa skiljer sig de statliga pensionerna åt i grad av tillräcklighet och komplexitet; tjänste- pensionssystemens roll som komplement till dessa varierar också enormt.
Den sociala och personliga konsekvensen av att förlora en pension på grund av finansiärens insolvens blir stor när denna utgör huvuddelen av en individs pension, men när den pensionen bara utgör ett marginellt tillägg är det naturligtvis inte så.
Oacceptabel risknivå
Problemet med fonderade tjänstepensioner är verkligen socialt till sin natur, trots att det enbart uppkommer när finansiären är insolvent. Om inte någon sådan insolvens uppstår kommer pensionerna att betalas ut helt och hållet och i rätt tid. Fondering är ett försök att tackla detta insolvensproblem; en ofullständig lösning. Även om en pension fonderas upp till 100 procent av tekniska avsättningar vid arbetsgivarens insolvens är det 50 procents sannolikhet för att tryggandet kommer att misslyckas innan det har betalat alla pensioner. Det är en socialt oacceptabel risknivå.
EU-lösningen för försäkringsbolagen och mer generellt för de finansiella institutionerna är att kräva mera fondering; större kapitalbuffertar.
Detta ökar kostnaderna för pensionsavsättningarna. Det drar med sig hela apparaten av riskbaserad reglering: minimikrav och solvens- kapitalkrav, riskbuffertar och påverkan över kapitalallokeringen. Det är långtifrån uppenbart att detta fungerar det är hittills oprövat på försäkringsområdet, och inom banksektorn har det knappast höljt sig i ära.
Optimala placeringar
En fråga som inte beaktats är hur effektivt fonderingskravet är när finansiärsinsolvens inte föreligger. I figur 1 undersöker vi Sharpekvoten, ett mått på tillgångsallokeringens effektivitet, för ett försäkringsbolag som bara får investera i noterade obligationer och aktier, och för ett arbetsgivarebolag som får investera i såväl sin egen balansräkning som i noterade obligationer. Detta kan betraktas som graden av underfondering. Det är en historisk jämförelse med användning av data från Storbritannien under perioden 19762010. 2
Det finns flera saker att lägga märke till. Den optimala placeringen för försäkringsbolaget var 68% obligationer och 32% aktier, medan den optimala placeringen för en finansiär (arbetsgivare) som inte är försäkringsbolag var 87% i egen aktie och bara 13% i obligationer. Detta innebär att fullfonderingsmålet och begränsningen av investering i egna aktier i den europeiska regleringen bygger på en allvarlig missuppfattning. Försäkringserbjudandet är klart mycket mindre effektivt än tjänstepensionsalternativet tryggat genom skuldföring.
Detta ger dessutom insikter om riskbuffertarnas och kapitalkravens relativa storlekar för att garantera säkerhet.
Om försäkringsbolagen opererar med sin optimala tillgångsfördelning, med buffertar för två standardavvikelser för tillgångsportföljens volatilitet, kräver de ytterligare kapital på 23,2% av åtagandena. Den jämförbara bufferten för tjänstepensionsalternativet blir däremot bara 4,0%.
Problemet med en sådan analys är naturligtvis att vid finansiärens in-solvens blir pensionsordningen, när den står ensamt kvar, i praktiken ett försäkringsbolag och utsätts för samma risker som ett sådant. Då behöver det den totala buffert på 3050% som krävs när alla risk- källor tas i betraktande. Överkapitalisering i den skala som blir fråga om när fondering betraktas som lösningen, är extremt kostsam för vilken ekonomi som helst.
Balansräkning
Solvens II-regleringen är liksom många finansiella regleringar baserad på balansräkningar och solvens mätt mot dessa. Samtidigt som det är uppenbart att precisionen i de rapporterade värdena för tillgångar och skulder är kritisk, och att varken bokföringsnormer som bygger på rimligt värde eller aktsamma normer som bygger på blandade principer3 tillhandahåller detta, finns det en mer grundläggande kritik.
Balansräkningssynen på insolvens är förhastad och oförenlig med erfarenheten av finansmarknaden. En omsättningsbar företagsobligation kräver en förfallen betalning, en oförmåga att stå för denna betalning och en oförmåga att reparera denna oförmåga inom en nådatid innan man kan vidta någon åtgärd för att påskynda utgången och överta företagets tillgångar. Detta är den rimliga synen på insolvens. Balansräkningssynen tillhör Modern Finance; den är hjärtpunkten i 1974 års Merton-modell för sannolik insolvens.
Det bör observeras att kommersiella implementeringar av denna modell inrymmer egenkonstruerade kalibreringar av detta skäl. En anledning till de ökade avkastningarna på företagsobligationer i tider av allmänt ekonomiskt betryck är just att rimlighetssynen närmar sig balansräkningssynen.
Bolagets utrymme att refinansiera och omstrukturera innan ordnad betalningsinställelse och insolvens inträffar är mer begränsad och mindre värdefull under dessa svåra tider. En reglering baserad på en balansräkningssyn är ineffektiv också när balansräkningarna är tillförlitliga.
Den kostnadseffektiva lösningen på det sociala problemet är en subsidiär försäkring i den privata sektorn. I en marknadsekonomi som är fri med undantag för vissa kritiska aktiviteter som den grundläggande samhällsservicen sträcker sig statens roll med rätta inte till att tillhandahålla insolvensförsäkringar för den privata sektorn.
Fokus på tillgångar
Detta är ett av skälen till att ömssidiga kompensationsprogram som det amerikanska PBGC, det brittiska PPF och det tyska PSV har vunnit mark. Det är också skälet till att regleringarna har fokuserats på tillgångarna och på finansieringen av programmet snarare än på insolvenssannolikheten för arbetsgivaren.
Sverige är lyckligt nog att redan ha den rätta modellen, den ömsesidiga garantiförsäkringen i PRI Pensionsgarantin.
I den här artikeln har bara en liten del av de frågor som är förknippade med den föreslagna utvidgningen av Solvency II-regleringen till pensioner behandlats. Ändå ter den sig mer som en cage aux folles än som folies Belgiques; skruvarna, muttrarna, bultarna och andra fästanordningar kräver finare och mer avancerade verktyg än en hammare.
Översättning: Jan Stolpe Vill du läsa texten i orginal maila info@pensionsnyheterna.se.
1) Abraham H Maslow, en amerikansk psykolog vars behovshierarki och bidrag till den positiva psykologin kanske också är relevanta för EU:s strävanden.
2) Avkastningsserierna är avkastning på kapital inom den privata icke-finansiella sektorn i Storbritannien, FTSE All-share-index total returns och WM series of defined benefit pension schemes bond portfolio returns.
3) Användningen av marknadspriser för tillgångar och marknadsvärdering av skulder är till sin natur ett blandat kriterium.
Ur pensionsnyheterna Analys nr 10/11
Pensionsnyheterna i Sverige AB
Rapsgatan 1
118 61 Stockholm
info@pensionsnyheterna.se
www.pensionsnyheterna.se
Orgnr: 559339-5907
118 61 Stockholm
info@pensionsnyheterna.se
www.pensionsnyheterna.se
Orgnr: 559339-5907